机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：王宏为/郦悦轩

 

　　投资要点：2020年上半年实现归属上市公司股东净利润同比增长98.22%，符合预期。报告期内，上市公司实现营业收入330.5亿元，同比增长3.5%；实现归属于上市公司股东净利润11.53亿元，同比增长98.22%；实现归属于上市公司股东扣非净利润11.52亿元，同比增长73.42%，对应基本每股收益0.27元，符合市场预期。

 

　　金价大幅上涨扩张公司盈利，矿产金产量同比微幅下降。2020年上半年SHFE黄金均价为371.44元/克，同比上涨28.3%，受益于金价大幅攀升，报告期内，公司矿产金的毛利率同比提升了3.43个百分点至48.6%，推算得知矿产金的现金成本上升至190.93元/克（2019年同期为158.77元/克，2019年下半年为170元/克左右），这是公司在金价上升周期主动调低矿石入选品位所致（报告期内，矿石入选品位降至1.6g/t，低于2019年同期的2g/t）。2020年上半年公司矿产金产量为20.0吨，同比下降2.49%，主要原因是海外矿山受到疫情影响，海外矿产金产量在报告期内同比下降12%。费用方面，整体上2020年销售、管理和财务费用占营收比例均有不同程度的走高，主要由于并购活动增加导致费用增加。

 

　　现金进行外延并购不断增厚市值，金价中长期仍具创新高潜力。2020年上半年，山东黄金完成了现金收购加拿大特麦克资源公司100%股权，并启动了对卡帝诺资源有限公司全部股权的要约收购；这是公司继续贯彻海外收购金矿战略的延续（2018年完成阿根廷贝拉德罗金矿50%股权收购），保证山东黄金集团的矿产金产量能够在十三五末进入世界前十大，我们预计上述收购全部完成后，山东黄金进团的矿产金年产量将达到55-60吨。黄金价格方面，2020年上半年疫情持续蔓延导致全球利率进一步降低，同时二季度的全球经济复苏预期又带来了不俗的通胀预期，间歇性叠加外部环境的剧烈变化，金价最终创下历史新高2089.2美元/盎司。展望未来，短期来看，我们认为当前金价正处于震荡阶段，而中长期（6个月以上）假设美联储仍有实施负利率政策的可能，则金价中长期再创历史新高的概率较大，我们认为2020-2021年金价的高点可能位于2700-3000美元/盎司。

 

　　维持盈利预测，维持买入评级。我们认为2020年金价的强势与我们预期的一致，上市公司亦逐步进入利润释放阶段。我们维持2020-2022年归母净利润预测29.23/38.11/43.83亿元，对应当前股价的动态PE分别为43/33/29X,仍维持买入评级！