安井食品:收入利润稳健增长,成本控制优势凸显

　　

 

　　研究机构：太平洋证券股份有限公司研究员：黄付生,蔡雪昱

 

　　事件:公司公布2018年年报,实现收入42.59亿元、归母净利润2.70亿元,同比分别增长22.25%、33.50%。EPS为1.25元/股,10股派3.76元(含税)。单四季度收入13.19亿元、归母净利润0.74亿元,分别同比增长26.11%、16.55%。

 

　　火锅料和面米保持20%左右增速,针对餐饮渠道的菜肴制品成为新的增长极:2018年公司整体产量43.19万吨、销量41.34万吨,分别同比增长22.83%、20.70%,吨价10302元,同增1.3%。18年产量增加8万吨,火锅料增加4.4万吨、增量主要来自于泰州二期和辽宁一期,面点增加1.8万吨、增量主要来自于厦门二厂五车间和辽宁几条生产线的内生增长,菜肴类增加1.8万吨。

 

　　分产品看,18年公司实现面米制品10.98亿、肉制品11.95亿、鱼糜制品15.67亿、菜肴制品3.95亿(原速冻其他制品升级扩充),分别同比增长18.64%、20.71%、21.29%、45.86%。面米类增速不及平均主要由于产能受限。18年确立并执行“三剑合璧、餐饮发力”的经营策略,将其他制品分类升级后,适应和针对餐饮渠道特点发力的品类归为菜肴制品,产销管理更为清晰,菜肴制品成为新的增长极,占比提升1.62个点至9.28%。

 

　　涨价平抑成本上涨,规模效应带动销售费用率下降,净利率稳步上升

 

　　18年上半年尤其Q2猪价下降明显,下半年猪价环比持续回升、同比下滑幅度大幅放缓,鸡肉价格继续同比上涨,公司采购成本出现明显上涨。公司通过一方面加大原料提前采购量、锁定低价原料,另一方面在9月、12月下旬两次针对原料上涨较多的产品进行间接提价、减少促销力度。9月提价效应主要体现在18Q4,12月提价体现在19年。可以看到原料采购单价鱼糜类、肉类同比增长6.31%、2.67%,速冻肉制品和速冻鱼糜制品毛利率分别为26.7%、25.88%,同增2.24、1.18个百分点,提价平抑了成本的上涨的同时带动毛利率上涨。面米类毛利率18.64%、略下降0.76个百分点,菜肴制品29.72%、减少9个点,主要是加大千夜豆腐促销力度、利用最高毛利率产品去抢占餐饮市场的策略导致。

 

　　全年综合毛利率26.5%同增0.2个点,税金比例0.85%、同降0.1个点。

 

　　规模效应带动销售费用率同降0.6个点至13.43%。受人员工资上涨的影响,管理费用率(含研发)同增0.03个点至4.39%。受短期借款利息、可转换公司债券利息增加影响,财务费用率0.38%、同增0.3个点。全年净利率6.34%,同增0.5个点。

 

　　针对非瘟和成本上涨、公司推出全套应对方案

 

　　针对1月查出的含有非瘟阳性病毒肉丸批次产品,18年报计提存货跌价581万元,包含了对19Q1的潜在影响。去年针对行业发现的问题,公司从18年10月开始陆续采购进口猪肉对国产肉进行替代,采购检测设备,截止到目前为止,原料猪肉以进口为主,各个工厂也具备检测能力。

 

　　今明两年猪价上涨带来成本压力较大,进口猪肉较国产更贵一些。面对此种情况,公司采用提前采购低价原料、锁定一部分成本,未来或将通过再次提价的方式应对。

 

　　盈利预测与评级:

 

　　公司根据市场需求的缓急,调整可转债项目,将原募集4.87亿全部投向四川15万吨的计划,变更为2.5亿投向无锡民生7万吨面米制品,2.37亿继续投向四川基地,无锡民生预计2020年上半年达产,以解决面米制品的市场需求缺口。预计2020年上半年投产的还有河南和湖北工厂。

 

　　我们预计19年四川工厂先期释放2万吨产能,泰州释放3万吨,辽宁内生技改提量1万吨,共增加6万吨。考虑到18年9月12月两次提价,价格贡献在个位数。预计19年收入增速在18%,利润端考虑到成本上涨承压,规模效应继续降低费用率,增值税下调利好公司流通渠道部分增厚盈利,进项税和销项税的税率差下降1个点,预计增速略超收入。预计2019~2021年收入增速18%、23%、20%,EPS为1.50、1.88、2.31元/股,我们看好公司长期发展以及成为速冻行业龙头大型食品企业的潜力,给予今年35倍PE,目标价52.5元,增持评级。

 

　　风险提示

 

　　销售不达预期,猪肉等成本上涨幅度超预期。